主题：【讨论】大家来研究港股权证吧 -- 猪头大将

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股市动态

【讨论】大家来研究港股权证吧

眼看大部队在老拙司令和陈经政委的指挥下，即将大举南下，前往港股鏖战香江，一时间河里的众河友纷纷献计献策，或是撰写研究报告，或是解囊相助，好不热闹，惹得猪头也想冲到香江里洗洗这臭皮囊。

猪头也想涉足港股，无奈资金量太小，所以打起了歪门邪道，想试试港股的权证。我关注香港的权证也才数日，基本算是“权盲”。这里开这个讨论帖，主要是想谈谈自己的一些观察心得，希望能和众河友多多交流，算是抛砖引玉。希望能通过交流，总结出几个理性投资权证的标准来，最好呢，老拙的“相对的低市盈率，持续的高成长性，确定的价值提升”那样的标准来，简明易懂，方便实用。

权证，warrant，戏称涡轮，是香港市场重要的投资品种。香港股市号称是全球第一的权证市场，无论是权证产品和权证成交量都位居世界前茅。内地市场相比，我觉得有两个特点（初步观察）。一是起步早，香港约在2000年以后便有的权证产品，此后品种和交易量节节攀升，成为市场的一大主力；二是权证产品极多，各券商争相推出自己的权证，目前流动的权证产品不下千种，光是和中石油相关的权证就达到数百个。

基于以上两点，我认为因为历史比较长，供应十分充足，所以香港的权证市场较内地更加成熟理性，可以作为股票投资的有益补充。

这两天我主要关注中石油的相关认购权证，并依据溢价对其进行排序，请参见http://spreadsheets.google.com/ccc?key=pN-7eAl6bGnJOIx-Uwvtfbw（行情来源参考财华网的交易信息http://www.finet.hk/mainsite/index.htm）。

由于表格很长（多达100余个权证），这里我只列出前10大负溢价和前10大正溢价的中石油认购权证。

代號到期日上日收市升跌(%) 行使價兌換比率溢價(%) 槓桿比率(X)

9084 28/09/2007 1.64 17.07% 9.380 1 (2.37) 6.51

4914 15/10/2007 2.03 21.18% 8.880 1 (2.02) 4.98

7475 28/09/2007 1.55 29.03% 9.380 1 (1.40) 6.13

4918 05/10/2007 1.93 23.32% 9.000 1 (1.32) 5.07

7911 09/10/2007 1.26 36.51% 9.728 1 (0.98) 7.31

4583 01/11/2007 0.26 17.65% 8.488 10 (0.98) 4.07

4649 30/10/2007 2.46 21.95% 8.500 1 (0.96) 4.09

9528 15/11/2007 1.96 24.49% 9.000 1 (0.88) 4.96

4920 05/10/2007 1.30 34.62% 9.688 1 (0.54) 6.91

4651 30/10/2007 2.03 23.15% 9.000 1 (0.53) 4.87

2133 18/01/2008 0.21 41.46% 14.280 1 27.50 44.71

5717 31/12/2008 0.15 12.08% 12.980 10 27.89 7.13

5521 09/01/2009 0.12 22.22% 13.200 10 27.89 8.26

5626 07/07/2008 0.13 17.56% 13.180 10 28.51 7.76

1270 12/11/2007 0.14 40.88% 14.880 1 32.01 67.46

5537 31/03/2008 0.33 28.79% 14.680 1 32.19 29.23

9792 31/12/2007 0.14 6.48% 15.000 1 32.87 77.55

1334 30/01/2008 0.14 59.12% 15.000 1 33.23 60.64

9758 20/12/2007 0.17 37.06% 15.000 1 33.41 54.55

2298 15/01/2008 0.23 71.67% 14.880 1 34.04 28.50

所谓的权证溢价（Premium），其定义如下：

溢價：即行使認股證時，買入相關資產的成本高於直接買入相關資產成本之金額。

行使價+認購證價格x轉換比率

認購證的溢價=(------------------------------------------------ — 1) x 100%

相關資產價格

認沽證價格x轉換比率-行使價

認沽證的溢價=(1 — --------------------------------------------- — 1)) x100%

相關資產價格

以2298权证（中油瑞信八零一C）为例，2007年8月27日HK0857中石油的收盘价为11.6元，权证收盘价是0.4元，则溢价为[(14.88+0.4x1)/11.6-1]x100%=31.72%。（与网站数据略有差异，原因不明，估计是基础数据取数不一致造成的）

我认为，溢价是价格/价值的另一种表现形式，反映了投资者对权证的认可程度。溢价越高，说明投资者其内在的价值也越高。那么从上面这些数据中反映了一些什么规律呢？投资者偏好那些权证呢？

1、到期日越晚，溢价越高。

前10大负溢价中，全部是2007年到期的，而在后10大正溢价中，仅有2个是2007年到期。这个有可能是在牛市中，市场普遍预期股价是上升的，如果股价是平稳上升的话，自然是日期越靠后股价越高，因此对远期的权证给予较高溢价。这也是我不喜欢做认沽的原因。因为长远看，股价总是上升的，做空做沽就是和这个世界大势背道而驰，是一种“反社会”的行为。

2、行权价越高，溢价越高。

这个其实应该和到期日相挂钩。离到期日时间越久，正股股价上升的想象空间越大，自然可以把行权价抬高。试想，如果券商推出的中石油认购权证是8月底到期，行权价是20元，会有多少人来买呢？

3、杠杆比率越高，溢价越高。

Gearing

槓桿比率：是投資相關資產相對投資認股證金額的比例。認股證的槓桿比率計算方法是把相關資產價格除以認股證的價格（按轉換比率調整）。

槓桿比率=相關資產價格 / (認股證價格x轉換比率)

如某匯豐認股證的槓桿比率是15，這則代表只需動用投資匯豐正股約十五分之一的資金來投資該隻認股證，便有機會捕捉匯豐正股的升跌。

还是以2298权证为例，杠杆比率为29=11.6/0.4

我们也可以这样理解，甲按11.6元买入一股中石油正股，到行权日，正股价格为16元，则甲赚取4.4元（16-11.6），收益率为37.93%（4.4/11.6x100%）。乙按0.4元买入一股中石油认购权证，到行权日，正股价格为16元，如果溢价不消失的话，则乙同样也赚取4.4元，但收益率则大大高于甲，达到1100%（4.4/0.4x100%），约为甲的29倍(1100%/37.93%)，恰好和杠杆比率一致。如果溢价消失的话，则乙赚取0.72元（16-14.88-0.4），收益率为180%（0.72/0.4x100%），尽管绝对值变少，但是收益率还是大大高于正股。

所以，我认为杠杆比率反映了权证的资金使用效率，因为杠杆比率越高，就能提高更高的资金使用效率，因此会受到追捧。但是，杠杆比率是把双刃剑，如果股价下跌的话，其损失率也呈几何数增长。对于高溢价高杠杆比率的权证来说，不但股价下降对其不利，甚至股价上涨得不够快的话，对其也有致命打击。譬如2298，如果到行权日，正股股价为13元，低于行权价1.88元，则正股股东甲仍能享受到股价上涨的好处，绝对收益1.4元（13-11.6），收益率12.07%（1.4/11.6x100%）；而乙则不得不放弃行权，0.4元的投资全部变为亏损，损失率达100%。

基于上述观察的结果，我初步归纳了几个认购权证投资的规律：

1、正股要有良好的上升空间；

2、到期日较晚，最好在一年以上，有更多股价想象空间；

3、行权价合理，有一定的安全边际，这不仅和正股本身的质地有关，也和到期日关系紧密，毕竟再高的股价也是走出来的，好股票的表演同样需要时间，不能牺牲在黎明前；

4、溢价较低，个人认为在10%以下为宜，这样风险可控；

5、杠杆比率合理，个人认为在10%左右较好，这样既有良好的资金使用率，也使风险降低到较低水平。

恰好今天老拙和政委的港股练习盘买了中石化认购权证1704（今收盘0.201元，兑换比率10:1），咱且拿上述标准套用着看看：

1、大盘蓝筹，成长可期；

2、到期日在2年以后，想象空间巨大；

3、正股今日收盘价8.47元，行权价8.88元。其他且不说，光是这数字就是大大的吉利，发发发。相差仅0.41元，应该用2周时间就可以爬到了；

4、溢价28.57%，考虑到前述3个标准的良好表现，溢价合理；

溢价也可以比喻为正股股价达到行权价+权证价格时需要的涨幅，根据老拙的计算http://www.talkcc.org/article/1230692，中石化07年底的目标价是12.36元，升幅51%，完全可以覆盖溢价，使之成为负值，因此虽有溢价，实则安全性很高；