主题：【原创】Showhand：2012 -- 联储主席

有朋友问，如果将来伯南克出自传会不会去弄本来读。我说他的自传内容我未必有兴趣读，但他自传的书名我大概能猜到一二——可以参考巴林银行的尼克.里森的那本，就叫《我如何搞垮了美元》。

这当然是笑谈，美元未必是伯南克能搞垮的，但要说搞臭，却也八九不离十。记得还是QE2刚出的时候，大家在一起谈论QE3的可能性。有人认为，伯南克为了自己的身后评价和卸任后的去向，不会把事做的太“绝”。而我的看法是，作为一个研究了一辈子大萧条的人，能轮上在美国遭遇自大萧条以来最严重的经济危机时出任联储主席，不啻是一次千载难逢的自我实践理念的机会。这就好比老光棍娶媳妇，是不会去考虑婚前协议和离婚的问题地。

年初二的联储议息会议上，伯南克将维持超低基准利率的允诺延长到2014年底，实际上就是告诉市场，只要他还在位（他的本届任期就是到2014），美联储的货币政策就不会退出走向正常化。这也就意味着，伯南克已经掷出了他的骰子，之后不论具体掷出的数字为何，结果其实在此刻已经注定。

但即便是有心将美国这个全球最大的经济体当作自己的试验田，阿伯也不能一意孤行的推行自己的治（滞）胀理念。即便是外人认为他在恣意妄为，伯南克自己至少应能认同他的所作所为，是符合其理论逻辑的。而之前我们讨论过，在阿伯的世界观里，要维持超低利率和推出持续不断的量宽来刺激美国经济、加速去杠杆进程，需要三个条件，也就是美元美债和通胀的稳定（美元、美债下跌或者通胀上涨，都将使超低利率无法持续）。因此反过来，我们也可以从阿伯的决定倒推出，他对未来的经济政治热点问题的看法——甚至可以说，透过他的决定，我们能一窥美国核心决策层（说是大棋派也可以）的真实想法。

首先是美元汇率的相对稳定，此前已经说过，由于欧元占美元指数权重的57%，所以美元的稳定与否，实际是取决于它和欧元的跷跷板效应。放在当下，其实就是取决于欧债危机的进程。毕竟，如果美元连本身的名义汇率都不断下跌（尤其是还在这种宽松无极限的预期下），那市场无疑会要求所有美元计价的金融产品在收益上进行补偿，超低利率也就有名无实了。所以，当我们明白这个形势后再从伯南克的决定看欧债问题的前景，又要重复一下以前说过的那句话，即“量宽不停，欧债不止”。

再者就是美债与通胀，联储从去年开始实施新措施扭转操作，买入6-30年期长期债置换到期的短期债。由于目前美债市场牛气冲天（虽然这个牛市本身就是联储人造的），这一举动在直接意义上是为了降低美国的财务负担。但这一行为更预示着这场危机后的去杠杆化进程，和这一进程带来的经济疲软的持续时间，会比我们之前所以为的还要久的多。毕竟，对通胀会稳定维持在可接受的低位的判断就代表经济不会有过热或者说难以稳定好转。同时当伯南克对中短期的超低利率做出保证后，意味着利率正常化也将搁置到远期实行，这些都应该利多短期债，利空长期债，而扭转操作却使这一后果被颠倒，无疑这也将使其所代表的预期被颠倒。这可说是对伯南克企图操控市场预期的一种反讽——他力图不惜一切代价使美国经济复苏，但他干预的后果却显示美国经济长期无法有效复苏。

都说伯南克从大萧条和日本泡沫经济后得出的结论是，如果有必要就用直升机撒钱。意即要避免经济陷入泡沫破灭后的恶性循环，必须充分提供流动性，帮助金融机构去杠杆，避免它们因为坏账负担而不断收缩信贷，进而造成经济进一步衰退。但现在看，伯南克和他领导下的美联储正使得美国经济一步步迈入另一种窘境——或许别人会称为流动性陷阱，但我个人更愿意将其作为一个新事物来看待，毕竟之前从没人有人像伯南克这么大胆的实践过，这里且称其为“冰柜”。

表面上看，伯南克的一系列措施保全了美国的金融和经济，同时也改善了美国自身的财务状况（去年前年，美联储共向美国财政部上缴了1500多亿美元公开市场操作带来的利润）。但道理和永动机或刘谦的魔术一样，世上并不存在你好我好大家都好的东西，有的只是障眼法。伯南克的做法，实际上不过是将美国金融系统和经济层面上的问题，全部由美联储代为吸收掩盖，同时也令风险向美联储-美国主权信用聚集。既然美联储过去两年的公开市场操作都有丰厚收益，相应的，有收益就会有风险。号称债券天王的PIMCO格罗斯承认他去年做空美债是个错误，是什么导致这位老江湖马失前蹄的呢？其实就是伯南克在美债市场高位接盘所致。美联储这种人为制造牛市的坐庄行为，短期内当然会使得它获得巨额收益，毕竟其当前的购买额远低于其持有额。但随着扭转操作的深入，联储持有的美债的平均成本会不断上升，最终它将作茧自缚，使自己成为最大的高位套牢盘。其结果就是，即便是伯南克离任，其他人接手联储，也无法使得当前的超宽松货币政策回归正常。因为一旦提高利率（这个提高可以是因为通胀高企，也可以是因为经济复苏形式良好出现过热倾向），联储高价买入的大量债券将立刻产生巨额的帐面亏损，伯南克的障眼法就会被识破，届时发生的就可能会是美国经济、金融和美元本身的总崩溃。因此，不论是伯南克还是他的继任者，要将这个戏法演下去，就必须让美国经济不死不活，全球经济不活不死。这不就像是把美国经济速冻进了冰柜么？

世纪之交的时候，中国经济曾经也陷入过类似的冰柜。通过四大资产管理公司剥离四大行坏账的实质和美联储当前的扭转操作是一回事，但中国的运气好，等来的是加入WTO带来的外贸暴增和全球化红利，而且当时中国的经济体量也不过美国的1/10，全球的1.5%。可美国经济已经占据全球近20%的份额了，他能等什么？天上掉馅饼？如果不靠吞噬其他国家，祈求新的划时代的技术革命速速降临，或者放弃全球霸权，美国怕是难有机会走出这个冰柜了。

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嘿嘿

他转向忽悠刺激房地产了。

明的QE1和QE2只是小头。联储滚动提供了大量超低息贷款给金融机构，总额达到恐怖的7.8万亿美元。这是去年Bloomberg因为大选因素捅出来的猛料--Bloomberg拿了联邦法院的强制执行令，联储被迫披露了上述交易的详情。

如果金融机构贷款时得到暗示，要去拿这些钱买国债--国库券和联储特别贷款之间有接近2%的利差在，金融机构不赚这个钱就是太蠢了。故而短期国债价格是不可能不坚挺的。但买长期国债就有顾虑，毕竟短借长贷会出现流动性问题，利率风险也很大。所以联储干脆卖出短期国债，自己掏腰包买下等额长期国债（扭曲操作）。

如果有一天东窗事发，联储不得不大幅提高利率应对通胀，那么联储口袋中大量的长期国债就会大幅缩水（设想1.5万亿缩水30%，4500亿的窟窿，也够壮观了）。

但这是小事，大事是美国经济会为滞涨付出很大的代价。

所以伯南克转向忽悠房地产了，如果房地产回升，那美国经济才会真正摆脱低谷。继2月2日和8日在美国国会参众两院的半年度货币政策听证会之后，伯南克10日第3次公开呼吁激励房地产市场了。

在出席美国住房建筑商协会(NAHB)2012年会时，伯南克在题为“转型中的住房市场”的演讲中强调，住房和抵押贷款市场现状或正在拖累美金融市场复苏并影响信贷状况正常化，因此美国联邦政府应当推出更多措施促进房市复苏。

中央财经大学有个教授卜若柏解释，新出台房地产市场刺激措施的局限性，很大程度上是由于美国联邦政府目前极其有限的财政政策空间。换言之，尽管美联储高层连续要求奥巴马政府再度出手刺激楼市，但针对美国房地产市场的整体政策刺激效果，很大程度上仍需依赖美联储“整体宽松”的货币政策信号。

其实，卜教授没抓住关键。美国房价之所以上不来，是因为贷款卡比危机前得紧了许多。贷款月供最多只能占月收入的30%左右，购房者若没有稳定的月收入，则基本贷不到款。

奥巴马早前通过减税手段（8000美元购房减税）刺激房市，代价极其高昂，效应极其短期，对市场无任何超出6个月的影响力。

房价的命脉根本不由奥巴马决定，而是操纵在联储和地方政府手中。

联储能影响两个要素：（1）借贷成本；（2）购房贷款的可获得性。地方政府则决定房子每年的税负--但地方政府已普遍处于破产边缘，根本无能力降低房产税，不加税就不错了。

美国如果真要扭转房地产以拉动经济，那么就必须在低利率政策的基础上，放松贷款标准。按照美国人寅吃卯粮的性格，只要放松贷款标准，大家就会重新大肆消费。1929年美国是个工、农业超级强国，大量的生产能力闲置，所以大肆消费会刺激工农业增产。2012年的美国是个金融、军工霸权，制造业外包给中国了。刺激消费，只会导致贸易赤字增加，内、外债增加。普通老百姓已经不宽裕了，再通过房地产泡沫诱导大肆贷款消费只会导致新的坏账产生，同时又会助长通货膨胀。通货膨胀起来，联储迟早被迫再次紧缩，那么旧的债务危机未愈，新一轮内外债务危机就会再次出现，美国就真的歇菜了。

只不过不敢大张旗鼓的喊qe3罢了。

据披露，08年危机爆发之前，美联储就已经投入7、8万亿美元进入挽救由于金融衍生品亏空了。但这个亏空到现在还在继续发酵着。

野村证券担心美国已经陷入日本式的长期衰退，可问题或许比这个还严重。日本那时候，产业资本还在，还能通过长期流动性供给和政府投资来重新挽救，通过多年的经营来还清债务。可现在的空虚美国，靠什么来重新还清债务？打破别人的产业，那需要的可不只是美元。

欧洲开始金融交易税，中国 开始加强金融监管，全球开始去金融衍生化，没人陪着上赌桌，也就不可能再骗钱了。

这个冬天有点长。。。

东必须乱。

联储一直在把私人部门债务通过财务手段剥离到公共部门来的事，说到底还是因为金融部门和个人消费者都在去杠杆、还债。

因此只要能有把握控制住通胀，量宽对于联储来说还是最合适的做法。

毕竟伯南克不是哈利波特，没有魔法，他能控制住情况不恶化也就尽责了。这个就好像遇到一个绝症病人，目前医学水平还束手无策，只好先低温冷藏起来，等科学更发达以后再解冻出来治。

只是啥时候科学能发达到能解除这个冷藏状态，真的是随机的。

就好比西红柿和全中国之间的关系。

中美发布《关于加强中美经济关系的联合情况说明》，

（1）联储B/S

2月8日公布的联储Balance Sheet，持有16,600亿美元国债，其中短期的T-BILL仅占零头，不足185亿美元。

联储持有Fannie Mae, Freddie Mac, and Ginnie Mae担保的MBS（morgage backed security)8,360亿美元。另外持有其它联邦机构债券1,010亿美元。

除了上述之外，其余资产不足3000亿美元，许多是各国央行之间的货币互换等。联储持有的私人部门证券不足100亿美元。

需注意：16,600亿美元中，包含联储对金融机构提供短贷时收取的国债抵押品。

总之，联储并未大量购买与财政部或其它联邦机构无关的金融资产，也就谈不上私营金融机构的去杠杆化。

（2）私人金融机构：情况并不理想。主要是：大型商业银行网点很多，营业成本高昂，业务增长缓慢，随着DODD-FRANK法和BASEL III出台，SIFI会被管理得非常严，赚取利润并不容易。投资银行业渐渐恢复，一如既往地贪婪。

（3）个人消费者欠的房贷、卡帐、学贷，怎么去杠杆化？无非借着国会和法院制造的一些法律障碍，拖延几天而已。

今年预计财政赤字13000亿，2013年预计9000亿（能否实现是个大问号）。近几个月由于欧债危机，大量资金涌入美国，所以还应付得过去。

但长期来看，终究是问题。靠暗的QE，即偷偷提供滚动性的低息短贷给金融机构，用于购买国债，每年不过吸收4000-5000亿美元就很了不起了（目前联储手中的国债存量含抵押品才有1.66万亿）。外国投资者显然买不起剩余的每年8000-9000亿的国债。

我猜伯南克近期3次提到刺激房地产，背后原因除了大选因素之外，似乎是想让把手里的8360亿MBS卖掉，再倒腾成国债，这样就可以大大延缓一下QE3。明的QE3是一个通货膨胀号角，是杀敌1千，自伤千2的双刃剑。

总之，伯南克能操纵的空间越来越小了。当年人人把格林斯潘当作奇才，后来还不是名声扫地？大势如此，智商再高也没用。

从伯南克的出发点来说，名义上虽然是控制实际利率（联储的基本职能），但更有意义的应该是延长美债的平均到期期限，这里用短债可能并不完全得当。表述为把所有到期债买入等额长债更为合适。不过这个操作的市场影响还是抑短拉长。

帮助金融机构和私人去债去杠杆，并不是直接通过联储的扭转操作或者QE。一方面是通过以上操作人为制造无风险套利的息差，为他们慢慢卸担子；另一方面维持资产泡沫的规模，使其软着陆，让债务负担不至于恶化（出台法案限制银行收屋，帮助止赎也属此类）。但这个担子不可能消失于无形，在外国投资人的购买份额裹足不前的情况下，问题还是只会停留在美国国内。

另外，联储不需要像ECB那样偷偷做事，自动吃进所有财政部流拍的国债是联储的职能之一。

说白了就是送钱给你，不要白不要。这个钱，按照BLOOMBERG测算，大概130多亿美金。联储是被BLOOMBERG告上联邦法庭之后才披露谁获得了贷款的。

美国的债务总规模超过100万亿美元。130亿美元不过是略超万分之一而已。

维持资产泡沫或许有之，但2008年，泡沫本身就是这帮人自己捅破的。

最彻底的去杠杆化是破产保护--看看GM玩的浴火重生。

次之，是big bath，大家纷纷做出疯狂的一次性write off，为造出今后几年的经营利润打下良好基础。write off是特别项目，对股价影响小，重复性的经营利润则对股价影响很大。数字游戏，乐此不彼。

最次的是拖着，如AIG。

缺乏具体数据支撑，所以只能谈些感想。

美国在国内对金融机构的“不顾基本道德”的支持，以及对于债券市场的量化且扭曲操作，基本上是在冻结问题、维持局面、等待变局。

“冰柜”，这词，用得好！估计将来在河里能流行。

感觉上，美国所等待的，在国内是实业的重新振兴，体现为出口振兴计划。这一点来说，奥巴马政府的方向是对的，似乎也看到一些积极的苗头。但持续性存疑。尤其是中国的存在，大大压缩了这个振兴的空间，延缓了复兴的时间过程。而新的划时代的技术革命，似乎目前看到的只有替代能源技术是个可能。但对于这个领域，中美欧其实处于同一起跑线，相对而言，美国并不占据优势。相反，由于其能源价格便宜（表现为电价便宜），国内推动替代能源技术的内在动力不足。照此下去，在这个领域美国很可能没有能力引领。

目前看，美国做得稍微显得顺风顺水一点的，还是利用其庞大的地缘优势和军事保障能力，搞乱全世界，如此一方面为某些地方的战略收缩做准备，另一方面促使世界资本回流美国，从而为低成本的宽松政策保驾护航。当年有苏联，里根政府只有采取高利率政策吸引全球资本回流美国。而今天，因为没有了地缘和军事上的抗衡对手，美国就可以搞得世界鸡飞狗跳，如此几乎不用支付过多的财务费用，就吸引到了全球资本，吸引到宽松环境下的国债购买者。

当然，有地缘政治和军事上的优势，自然是不会忘记吞噬其他国家的。看美国一贯的“舆论先行、再炮制关键性事件”手法，日本似乎有些玄了。。。。只是，按照《大棋局》中的勾勒，日本是美国全球战略在亚洲的基石，如果对于如此关键性的支点都舍得下手，看来是真的“内急”了。。。但，日本够美国吃吗？

所以，美国是目前世界乱象之源，而目的，就是想摆脱“冰柜”。只是，在冰柜中不断的挣扎折腾，怕是最后还是得归于无奈，最终选择蹲在冰柜一角，安安心心，减少新陈代谢，颐养天年。

不过，一个人，在彻底认命之前，一般都是会挺狂躁的，会发脾气，会敲打冰柜门，并发出令人不安的声音，直到如同自缚之茧，力气用尽。

US manufacturing has been expanding for 20 something months, so has export.

The total debt service ratio is very close to historical sustainable average.

Real estate market is flat, but not going down or just some very minor down trend.

Consumer confidence index has broke the down trend.