主题：【原创】投资黑石的风险 -- MRandson

如果不了解黑石，不能理解我为什么反对用外汇储备收购黑石的股份。

首先讲黑石公司主业是干什么的。简单地说，是杠杆收购的企业贩子。通过杠杆收购把企业买进来，然后拆分、资产重组，经营一段，找机会买出去。杠杆收购的好处是用的资金少，风险就是大量的负债。如果不能有稳健的现金流，很可能出现经营困难。打个比方，这种公司的经营方式类似期货，容易一本万利，也容易倾家荡产。

黑石这些年能发展得快，除了“政治经济”的背景。主要原因是资本过剩，全球流动性大，资产价格高。贷款便宜，资产价格在不断上涨。美国的房地产、印度的企业都是在不断地上涨的，而利率在一个比较低的水平。如果资本市场崩盘，全球收紧流动性，资产价格重新定价，而利率上涨，黑石可能在几个月之内从巨额盈利变成巨额亏损，并且以倒闭收场。此其一。

做企业贩子，就难免看打眼。一个企业收购过来，结果没有搞好的事情很常见。可以说，60%看对了，就是一本万利，60%看错了，就是倾家荡产。胜负就在一线间。此其二。

类似的工作，投行也在做，但是不是主业。黑石的主业是投行利润最高的部分，也是风险最大的部分。投行遇到类似的冲击，可以黑了南方有北方，好歹能生存。黑石这样的公司，基本做不到。

以上是黑石风险的部分，后面是与外汇储备有关的。

国有外汇储备入主黑石，四年之内不能出让股票。四年之中，究竟会发生多少事情，谁也预测不到。四年前美国刚开始入侵伊拉克，信心十足，谁能想到四年之中发生的这些事情？四年不能出让股票，此其三。

国家外汇储备入主黑石，开了一个非常不好的先例。假设，三项投资亏损和赢利的概率都是50%，A如果出现亏损或赢利，亏损或赢利额各占总资产的20%，B的亏损或赢利额各占40%，C的亏损占100%，赢利60%。稳健的投资者会选择A，激进的会选择B，国有资产代理人会选择C。对国有资产代理人来说，赢利可以分红，亏损只要承担很小的责任就是了。具体经营风险不好把握的情况下，国家一般是限制投资类型。原先外汇储备投资是最稳当的美国国库券，现在一下子放开到风险最大私人股本基金。有这样一个先例，所有的口子都开了，后患无穷。此其四。

国家外汇储备是央行的负债，一旦有什么闪失，必须财政买单。这部分钱就要变成通货膨胀的来源。国家对外汇储备的投资，类似个人的养老金投资，必须谨慎而稳健。用赢利的方式来衡量投资方式，极其不妥。金融产品赢利与风险是挂钩的。用赢利的方式来衡量，往往就要忽略风险。自然短期之内因为流动性过剩，可能有大量的浮赢，帐面效益不错。但是一旦有闪失，政治效应决不是能用帐面来衡量的。企业出现问题，倒闭就是，有法律解决。国家外汇储备出现问题，很可能以通货膨胀的方式收场。这是开了投资黑石这个先例的第二个潜在危害。此其五。

前三个风险如果发生，损失是30亿美圆的全部或部分。后两个危害，则后患无穷。

有这五点，我当然不赞成投资黑石。

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我有个同事，他的上一份工，帮某银行旗下的一个基金编程，主管该基金的只有四个人，生意就是这种企业贩子，基本上就是，收购，包装，再出售。收购前的准备功夫极多，计算极复杂。他的编程就是涉及这些计算的。

据他说，大约六成的交易是亏的，但是，四成赚的钱，足够填补亏损。

我觉得，一般而言，稍微像样的基金，大概都是精于计算，胜算多过负算。至于路线问题，就不大好评论了，或许央行正如安兄以前说过的，黔驴技穷了。

外加一句，这个问题不是中国独有的，很久以前的沙特也遇到过这个问题，好像也没有太好的解决办法，那只不过是个小国啊。

而是国家外汇投资公司。国家外汇投资公司发行人民币债券而获取资金，向央行购入外汇进行投资。外汇投资公司以资产升值为目的，与央行没有关系。国家成立外汇投资公司的目的，对内是以发行债券收缩流动性，对外是分流不必要的外汇储备。外汇储备不是越高越好，这个没有争议吧？至于到底要多少，当然是个可讨论的问题。但外汇管理公司的功能则很清楚，它只是把过多的那部分外汇储备削减掉拿去投资。你可以说外汇储备还不够高，那是可以讨论的宏观经济问题。你可以说投资private equity和私墓基金都是脑子进水，那是各人的风险偏好问题。你也可以说外汇投资公司投向金融产品不明智，应该投向资源，那时国家战略眼光问题。但你不能说外汇投资公司的亏损会伤及外汇储备的国本，因为那是技术错误。

譬如战争，战前肯定要有详细的计划，甚至兵棋推演。但是真正打起来，谁有不知道会有什么结果。所以，最好的办法就是不打仗。

千金之子不坐垂堂嘛。

这个公司成立的目的，是为了外汇储备获得比较高的收益。这样的投资，出了问题损失的是央行外汇储备。30亿只是一个开端，还有若干亿（估计两到三千亿）在后面。都按这个样子投的话，一有什么风吹草动，风险怎么处理？这个公司的投资不是与央行没有关系.如果亏损了，还不上央行的债券了，会是什么情况？老弟也设想一下。具体到这个例子的话，只能是财政出钱把240个亿还了，类似国有四大的核销。中国国本怎么样不乱说，大幅度通货膨胀是真的。

另外，代我问你家爱MM好。

假设央行原先有30亿美圆的外汇储备。那么央行原先把这30亿投入美国国库券，同时在国内发行240亿的人民币。30亿国库券是央行的资产，240亿人民币是负债。

现在央行把这30亿交给国家外汇投资公司，国家外汇投资公司给央行240亿的债券。值得注意的是，不是谁都能印债券给央行就可以获得央行的美圆的，国家外汇投资公司能这么做，一个潜在的条件是中央财政要承担全额风险。

这时候，央行的负债是240亿人民币，资产是240亿的资产。外汇投资公司资产是30亿各种投资，负债是240亿债券。

咱们都认可吧。

现在，如果这30亿损失掉了。最简单也最恶劣的情况，全损失了。

外汇投资公司资产是0，负债是240亿的债券。外汇投资公司资产是0的时候，它的债券价值多少钱？也是0。央行呢？240亿人民币的负债还在，资产呢？240亿的废纸。

这种时候，央行当然受影响。

这种时候，财政就要出来了。用财政收入，弥补这240亿的损失。这样，央行的资产和负债又平衡了。

中国财政可钉可铆，去年提取的机动财力，应付突发事件的是600亿。不可能拿出这么多钱来。

所以遇到这种情况，必定是用长期国债代替现金给央行。所以央行的资产是240亿财政长期债券，负债是240亿人民币。

对财政来讲，这就是无形中多花了240亿。所以，结果必然是通货膨胀。

我这么推演，你觉得怎么样？

俺以前以为资产负债表只是适用于企业的。原来央行也适用？

企业的资产负债表的目的是标示所有者权益。央行的资产负责表的目的是什么呢？难道央行也有所有者权益这一项？

之所以请教这些，是因为看您的帖子中间的言下之意好像是：央行的资产负债表必须造平。因为您提出了财政弥补央行的损失。难道不可以就是损失了算了？

央行没有明确的所有者权益，潜在的所有者权益就是中央财政啊。

在这个例子里面，为了简单起见，我没有提央行与商业银行之间的关系。

央行的30亿美圆，是从商业银行（比如国有四大）收上来的。收上来美圆，还给商业银行240亿人民币。这个时候，市面上就多了240亿人民币（不考虑货币乘数）。

国有外资公司，给央行债券，贷走30亿美圆。然后，央行就可以向商业银行发行债券，从商业银行收回240亿人民币。

如果国有外资管理公司出问题了，它的债券没价值了。它欠央行30亿美圆，央行就欠商业银行240亿的债务。而商业银行这240亿的债务又是欠储户的。储户当然不乐意了。

这个时候，央行、商业银行、储户，谁也不愿意承担损失。所以财政就必须出面，或者用财政收入，或者用国债抹平这个损失。用财政收入的话，就是财政支出减少240亿。用国债的话，就是增加240亿货币发行。手心手背的事情。

我这么解释，您看说清楚了吗？

胆子真大。

我国的外汇储备原本都是流向购买美国国债，国债是风险最小的投资，嫌收益低，那也该把储备投给风险次高一级的证券，一步步放开啊，现在倒好，要么不赚，要赚就赚最大的，储备是外国人寄存在我国的钱，迟早都是要兑换回去的，所以安全性看的很重，其次是流动性，国债，股票都可以随时在市场上出售，兑换成现钞，流动性甚佳，而投资黑石，一押就是4年。除非有我们看不到的内部信息，从公开的资料上看，这笔交易是不符合外汇储备投资高安全性，高流动性的基本原理的。

如果不是有内部交易，就是在败家玩。

俺之所以提这一问，是源于俺对央行的认识（很可能是错误的）。而这个错误认识没有被纠正之前，您的说明（十分感谢您的劳动）还是没有解决俺的疑问。

出于朴素的理解，俺认为央行是人民币的管理者，而不占有这些人民币。具体说，就是央行只负责经济的发展符合预定的目标。手短包括货币政策。 也就是说央行利用发行货币作为调节经济的手段，而并不在意发行的时候是赔是赚。 举个极端的例子，为了某个目标，央行收回大量的人民币并付之一炬。也就是您说的“央行负债”。但央行应该并不在意啊，只要实现了经济走势的目标就好了。

再者，俺很好奇这央行的资产负债表是怎么造的。比如，央行要发行100元钱，就印了一张百元钞放在金库里。这算是它的资产么？这100块是凭空产生的，不会改变央行的负债。会计恒等式还恒等吗？所有者权益凭空多了100？

首先央行是不能随便印货币也不能随便烧货币的。央行的调节货币总量的手段主要有三条：公开市场操作、调节利息、规定准备金比率。

以美联储为例子，美联储的资产（1993年底）包括：证券（美国政府及其机构政权和银行承兑票据）3445亿美圆、贴现贷款9亿美圆、黄金和特别提款权191亿美圆、硬币4亿美圆、待收现金帐目65亿美圆、其他资产382亿美圆。合计4093亿美圆。

负债：联邦储备券（美钞）3439亿美圆、银行存款（商业银行存在央行）350亿美圆、美国财政部存款148亿美圆、外国和其他存款8亿美圆、待付现金项目55亿美圆、其他负债93亿美圆。合计4093亿美圆。

数字我觉得有问题，可能是把十亿翻译成亿了。但是大致结构应该很清楚了。

央行的货币发行，主要是国债造成的。财政部发行国债，央行为了保证货币流通的稳定就印刷货币，买入国债。一般情况下，都是借旧债还新债，所以央行资产中的债券和市面上的货币也就越来越多。

这个过程是债务的货币化。央行货币增加与财政国债密不可分。

中国特色是外汇占款占比例特别高。商业银行把外汇上缴央行，央行给商业银行对应的人民币。外汇成为央行的资产，也就是外汇储备。人民币成为央行的负债，在市面上流通。其他国家也有这样的事情，但是中国因为货币总量小，外汇储备多，这个问题特别突出。

象你提到的央行印货币的问题，其实央行可以随便印，但是没有对应的资产以前，是印刷品不是货币。这样的货币，好象一个躯体，没有灵魂。这样的货币流同到市面上，属于无准备金发行，直接后果就是恶性通货膨胀。中国历史上元代的宝钞后来象废纸一样，就是这个原因。

我这样解释，您看可以吗？