主题：閑聊外匯政策 -- MRandson

如果資本市場放開﹐同時使用固定匯率會怎麼樣呢﹖

這種方式可以有效保證本國貿易的穩定﹐但是非常危險。這種方式類似于在一個非常窄的空間裡﹐進行浮動。一旦外匯儲備用光﹐結果必然是一場金融危機。所謂人民幣自由兌換﹐同時加強外匯管制﹐保持匯率穩定是根本不現實的。此外也很容易因為外國資本的流動﹐造成本國貨幣供應的失調。很用以造成通脹和通縮﹐並產生泡沫或蕭條。

還有一種外匯政策是CURRENCY BOARD。

簡單地講是有又多少外匯儲備﹐發行多少本國貨幣。舉例就是有一美元﹐就發行8。2的人民幣。這樣一來﹐本國貨幣信用是有保障了﹐但是隨之而來的問題也不少。這樣的外匯政策需要有大量的貿易順差﹐才能長期維持本國有足夠的貨幣﹐而長期大量的貿易順差又會造成本幣昇值的壓力。需要貿易順差才能維持這種貨幣制度﹐而貿易順差又破壞現有的匯率﹐這本身就是矛盾的。此外﹐這樣國家的經濟增長不但決定于本國﹐也受外國經濟週期的影響。極其受制于人。

還有一些國家乾脆放棄本國貨幣﹐直接使用美元。

這種政策第一是放棄了鑄幣稅(CURRENCY BOARD也有這個問題)﹐無形中喪失了巨大的經濟利益。另外也因為貨幣來自對美貿易順差﹐所以往往造成貨幣供應緊張。總之也不是什麼好辦法。

什麼是鑄幣稅呢﹖簡單地講究是發行貨幣的收益。一張100美元的鈔票印刷成本也許只有一美元﹐但是卻能購買100美元的商品﹐其中的99美元差價就是鑄幣稅﹐是政府財政的重要來源。使用別國的貨幣﹐就是主動放棄了大量的財富。

市場是調節物資分配的最有效手段,這是市場經濟引以為榮的地方。但是資源分配的一個潛臺詞﹐就是兼併和壟斷。在市場經濟競爭中﹐規模較小的一方﹐永遠處於劣勢。

所以﹐對小經濟體而言﹐隨時面臨喪失本幣信用或成為大經濟體附庸的威脅﹐沒有一種外匯政策是完美的。

如何增大經濟體規模呢﹖最簡單的辦法是建立經濟聯盟區。在區內﹐人﹐財﹐物自由流動﹐減少區內貿易壁壘﹐加大對外競爭力度。到目前為止﹐最高級的是歐盟。

歐盟中大多數國家放棄本國貨幣﹐歐洲央行統一發行﹐使用歐元。商品自由流動﹐國與國之間的貿易﹐與國家內部貿易無異﹔人員自由流動求職﹐不少東歐人來西歐工作﹔因為使用統一貨幣﹐國家間資本流動類似國內資本流動。

好處是一大堆的。首先節約了換匯的成本﹔其次是增加了內部貿易和投資﹔許多高通脹國家結束了高通脹史﹔減少了貨幣和銀行危機的可能性(經濟規模大了﹐貨幣信用和銀行信用自然上昇)﹔歐元成為國際貨幣﹐部份取代美元地位。

問題也是一大堆的。首先因為歐洲央行的獨立性﹐歐元區首先失去匯率工具﹐美元貶值的時候﹐歐元不得不為美元貶值買單。過去歐洲各國可以在通貨膨脹和失業之間為本國選擇一個比較適合的臨界點﹐現在歐洲央行只是一味的嚴格的財政政策(hard-nose)﹐結果導致失業率居高不下。此外﹐鑄幣稅將來怎麼分配還是問題。前兩天﹐歐洲各國首腦因為英國財政還款的問題談得不亦樂乎﹐最後不歡而散。說到底﹐還是為了本國經濟利益各懷鬼胎﹐打自己的小算盤。

一種貨幣必須有相應的政權對應﹐才能夠發揮最大的作用。今天的歐元只能算跛腳的歐元﹐歐元真正的潛力並沒有發揮出來。而發揮真正的潛力﹐需要政治一體化﹐現在看基本是遙遙無期的。

用非戰爭的方式統一經濟體﹐在世界歷史上算是創舉。經濟體之間﹐差距越小﹐統一的成本越小。雖然如此﹐但是國際上投資者對歐元的前景也不是十分看好。英國遲遲不加入歐元區﹐歐元初期連續貶值﹐歐洲憲法被否決後﹐歐元下跌都很說明問題。

去年美國的JP摩根曾經建議發展亞元區﹐在下看來連經濟﹐文化﹐政治﹐意識形態﹐如此接近的歐元區現在都困難重重﹐亞洲能否成立亞元區也就不用討論了。何況亞洲經濟的背後還有中美﹐中日﹐日美﹐政治博弈的影子。

在下對成立亞洲貨幣聯盟是根本不看好的。

回谢您花一朵

前三篇文章談了談世界上主要外匯政策﹐這次聊聊美元。

在下和朋友閑聊的時候曾經說過﹐亞洲是世界的工廠﹐美國是世界的財政部加央行﹐日本是美國的冤大頭。

既然是財政部﹐就要談談財政收入。財政收入有盈余就有赤字。當財政收入入不敷出的時候怎麼辦呢﹖最簡單的辦法是發行債券﹐從社會上借錢。雖說是好借好還﹐再借不難。但是借款的一方總是想方設法要賴帳。要是個人很簡單﹐大可夾包一跑﹐天涯海角。政府是跑不了的﹐(老蔣是例外)﹐政府也根本不用跑。大多數國家的中央銀行都在政府的控制下﹐所以政府手裡有貨幣發行權﹐政府的賴帳手段就是搞通貨膨脹。打個比方﹐政府發行100元的一年期債券﹐講好了還債的時候還110。沒想到還債的時候通貨膨脹100%﹐現在的110只相當于過去的55了﹐存了一年﹐賠了45。。。

如果把政府出售債券的行為放到美國與世界大範圍裡﹐就不難看清美元忽軟忽硬的原因了。當美國赤字較低﹐可以在世界上圈資源和產品的時候﹐美元就強勁﹔當揮霍得差不離了﹐美國赤字積累也太高了﹐需要還債的時候﹐美元就軟下來﹔等赤字減少得差不多了﹐美元又開始硬了﹐一個新的輪迴開始。。。。

所以﹐一般國家的財政總是儘量保持收支相抵大致持平﹐而美國總是保持在適當的赤字的程度。可以賴得帳﹐不借白不借。倒霉的是其他國家﹐世界主要貨幣是美元﹐美元是世界主要儲值工具﹐所以不借不行﹐看美國賴帳也只能干瞪眼。就象通貨膨脹中的老百姓﹐一點辦法也沒有﹐不存錢不行﹐存了要吃虧﹐不存更吃虧。

對美國來講﹐赤字不是什麼問題﹐關鍵是怎麼還債。上中下三策﹐下策是本國內部經濟改革﹐美國國內將是物價上漲伴隨通貨緊縮(很罕見的現象﹐企業融資困難﹐同時物價飛漲)﹐成本最高﹐美國政府是不會選的。何況﹐美國政府選了﹐美國人也不會答應﹐誰敢這麼干是自絕于選民。中策是美元貶值﹐增加出口﹐減少外債﹐一舉兩得。不過還有一條上策﹐就是儘量逼其他貨幣昇值﹐自己不貶﹐或者少貶。自己貶值﹐原材料相對于美元要上漲﹔其他貨幣昇值了﹐相當于美元貶值了﹐而且自己連原材料上漲﹐這個成本也不要掏了。只要自己的問題能解決﹐日本那邊房倒屋塌﹐上吊自殺﹐也不關美國的事情了。

美國周而復始玩這種忽軟忽硬的把戲﹐所以從長期來看﹐美元相對其他主要貨幣是在不斷地貶值的過程中。

多說幾句﹐能這麼玩轉世界﹐可不是誰都能干的。到目前位置只有美國能這麼玩﹐歐盟有這個潛力﹐但是短期能恐怕還不行。想賴帳﹐必須所有外債以本幣計算﹐現在看能做到這一點的只有美元。所以亞洲國家在金融危機中的主動貶值﹐雖然增加了出口﹐但也加重了自己的外債負擔﹐得不償失。

下期預告﹕

為什麼日本成了廣場協議的冤大頭

真是好贴呀，特别是对俺这种经济盲来说：）

一提人民幣昇值﹐許多學者就引用廣場協議的例子。

到底什麼是廣場協議呢﹖

1985 年 9 月 22 日 ，美、日、英、德、法 5 国财长会议在美国纽约的广场饭店举行。会后发表联合声明，决定 5 国联合行动，有秩序地使主要货币对美元升值，以矫正美元估值过高的局面。这项联合声明被称作“广场协议”。

广场协议后，世界主要货币对美元汇率均有不同程度的上升。就年平均汇率来看， 1988 年与 1985 年相比，主要货币的升值幅度分别为：德国马克 70.5% ，法国法郎 50.8% ，意大利里拉 46.7% ，英国英镑 37.2% ，加拿大元近 11% 。日元升值幅度最大，达 86.1% 。

为了防止美元贬值过度， 1987 年 2 月 22 日 ，在法国巴黎的卢浮宫召开了 7 国财长会议，决定将汇率稳定在当时的水平。但是，日元升值一直持续到了 1988 年末，进入 1989 年才开始有所回落。(http://www.cass.net.cn/chinese/s30_rbs/files/geren/zhangshuying/gcxy.htm)

講明白廣場協議先要簡單回顧一下美元的歷史。

60年代的越南戰爭造成美國赤字暴漲﹐形成美元危機。固定匯率下﹐美國怎麼還賬成了一個大問題。美國決定對資本主義陣營中的兄弟開刀。

70年代初﹐美國放棄布雷頓森林體系。美元下跌﹐其他主要貨幣上漲。美國用強勢美元向弱勢美元轉換的方式賴帳成功。

這次轉換帶來兩個好處﹐一是美國產品出口增加﹐其他工業國產品產出下降﹔二是美國債務在這次賴帳之中迅速減少。

美元是世界主導貨幣﹐其他兄弟國家的貨幣想減少自己的損失就要隨美元而動。隨著其他發達國家出於自保的目的﹐也開始放松本國貨幣﹐美國這次貶值帶來的好處迅速下降。

隨後石油危機爆發﹐發達國家經濟進入滯脹。

80年代初﹐美國推行強勢美元政策﹐減少貨幣供應﹐提高美元購買力﹐從世界圈資源和商品﹐增加商品供給﹐壓縮本國通貨膨脹。

其他發達國家也紛紛跟進﹐壓縮本國貨幣供應。世界經濟大蕭條﹐不過西方國家的通貨膨脹也下降了。

簡單說一說貨幣政策的作用。壓縮貨幣供應以後﹐利率上昇﹐消費者存款積極﹐企業貸款利率也上昇﹐經營困難﹐通貨緊縮﹐失業率上昇﹐一片蕭條。如果放松貨幣供應﹐利率下降﹐消費者消費積極﹐企業貸款容易﹐銷路也好﹐失業率就下降﹐一片繁榮﹐但是容易造成通貨膨脹。所以﹐在一定經濟水平下﹐通貨膨脹和失業率是不可調和的矛盾。各國的中央銀行的政策只能盯住一點﹐控制失業或者控制通貨膨脹。

因為其他小兄弟緊跟美國老大的步子﹐美元忽軟忽硬的作用就大打折扣了﹐不但如此美國本國經濟波動也相當大。

美國老大終於忍不住了﹐不要其他小兄弟再跟著他的步子了。於是就有了廣場協議。

隨著日元昇值﹐日本經濟進入虛高的狀態。日本1985年10－12月出口同比负增长；1986年出口额减少15.4%，经济增长率由前一年的4.4%降至3.0%。除此之外，国内物价暴涨、劳动力成本急剧攀升，大批制造业企业纷纷转移阵地，去海外谋求生存空间，日本产业“空洞化”现象加剧。(http://www.people.com.cn/GB/jingji/1040/2112413.html)

日本企業主要轉移方向是東南亞﹐於是東南亞冒出若干經濟小虎。

日本國內失業率上昇。日本為了刺激國內經濟﹐放松貨幣供應。

1986年一年里，日本4次降低利率，累计调低近2%，1987年2月更是一度把官方贴现率降到2.5%的历史低点。另一方面，由于存在升值预期，“热钱”大量涌入，而日本政府为了维持汇率，阻止日元进一步升值，不得不放出大量货币干预市场。(http://www.people.com.cn/GB/jingji/1040/2112413.html)

這裡還要簡單介紹一下經濟泡沫。所謂泡沫就是在利率低的情況下﹐大家某種供給剛性的商品要昇值的預期﹐而瘋狂地追捧﹐造成這種商品價格連續上漲﹐遠遠高于實際價值。最典型的就是股市中的某些迅速瘋漲的股票。追捧這些股票的錢開始還是自己的錢﹐後期就是用股票抵押來銀行貸款為主了。所以泡沫破裂﹐往往伴隨銀行的大面積壞帳。泡沫形成需要有貨幣供應充足﹐貸款利率低的大環境﹐還需要市場對某種商品要昇值的預期。

這兩點﹐日本都具備。於是日本的泡沫形成也就在所難免了。表面上看﹐日本的 GDP 在 OECD 中的比重由 1984 年 11.6% 上升为 1988 年的 26.5% 。日本的人均 GNP 于 1987 年超过美国。一个自然资源贫乏的岛国、总面积不足中国云南省的日本，成为世界经济中的重要一极。(http://www.cass.net.cn/chinese/s30_rbs/files/geren/zhangshuying/gcxy.htm)

但是﹐泡沫就是泡沫﹐沒有不破的一天。隨著日本政府加息﹐日本地產和股市中德泡沫破裂﹐日本銀行紛紛陷入困境﹐然後就是消失的10年。日本經濟基本零增長﹐偶爾還有負增長。

日本國內經濟衰退﹐日本首相頻繁更迭。當時曾經有一個笑話﹐世界上壽命最短的三種東西是什麼﹖答案是蒼蠅﹐蚊子﹐日本內閣。但是不管誰上臺﹐都無力回天。

日本原先也曾經有過幾次日元昇值﹐都沒有傷筋動骨。和前幾次比﹐為什麼這次日元昇值給日本帶來了如此巨大的衝擊呢﹖

首先這次昇值突破了勞動力成本的底線﹐造成產業轉移。自從戰後日本的勞動力成本一直較低﹐雖然經過幾次昇值﹐但是日本勞動力成本還有一定的空間。但是廣場協議造成日元一下昇值86%﹐勞動力成本突破企業能忍受的幅度。加上東南亞政治逐步穩定﹐中國改革開放﹐造成日本產業轉移﹐日本國內空心化﹐這是根本原因。同事﹐轉移出去的產業與日本之間﹐以及這些產業之間的貿易沒有使用日元﹐仍然使用美元﹐造成生產性領域對日元需求下降。

其次﹐上次昇值有墊背的。美國放棄布雷頓森林體系以後﹐世界範圍主要貨幣﹐普遍昇值。美國的小兄弟都吃了虧。為了對抗美國的匯率把戲﹐德國法國英國等西方主要國家﹐在70年代初建立了歐洲中央貨幣體系﹐體系之中﹐國家之間貨幣實行在一個比例之間﹐小範圍浮動﹐體系之外﹐自由浮動。所以﹐歐洲貨幣在當時已經有貨幣聯盟的雛形。當廣場協議衝擊歐洲的時候﹐歐洲各國的貨幣相當于一個整體﹐所以總體昇值幅度不及日本。而歐共體內部﹐歐洲國家之間﹐貿易發達﹐互補性強﹐在很大程度上緩解了本幣昇值帶來的壓力。商場如戰場﹐經濟規模大就是有好處。

相比之下﹐鬼子一面當美國的孫子﹐一面對亞洲以恩人自居。亞洲沒有類似歐洲的經濟聯盟﹐所以鬼子在金融和貿易上一點緩沖的余地也沒有。國際游資自然集中衝擊經濟規模較小的日本。

此外還有一點﹐歐洲主導的德國還有自己的傳統﹐央行獨立控制貨幣政策﹐寧可經濟蕭條﹐失業率突飛猛進﹐也不增發貨幣。日本政府就沒這麼幸運了﹐必須為選票增加貨幣供給﹐為了緩解眼下的蕭條﹐不惜埋下泡沫破裂的禍根。\r

最後﹐盤點一下日元昇值的結果。

美國是最大的贏家﹐一是賴帳成功﹐二是得意于競爭對手受巨大衝擊﹐美國工業產業得以恢復﹐三是美國的各種基金在日本賺了盆埋缽溢。

再看歐洲﹐工業產業受到衝擊﹐但是不大﹔大量的養老基金投資于美國﹐在由美國投資到日本﹐資本上是賺了。而且從長遠看﹐日本倒霉﹐對德國不是壞事。總體看﹐有點損失﹐賠得不大。

最後看日本﹐產業向海外轉移﹐海外資產迅速膨脹﹐國內蕭條﹔各個銀行成了房地產和股票市場破裂時﹐最後接盤的冤大頭﹐壞帳一堆﹔政局動蕩右翼上臺﹐心裡想建立自己主導的經濟區﹐卻不得不跟美國走得更進。經濟政治雙輸。

當然還有一群受益者﹐就是接受日本產業轉移的東南亞和中國大陸。

別急﹐東南亞金融危機就快來了。

投机行为是结果而不是原因。他最多是加大了volatility.

this claim is too strong and ambiguous

HK is implementing it.

and Argentina's success in last centry is widely considered benefited from it. the collapse was not its fault.

格林思潘的一個講話﹐對思諾的一次採訪都可能立即造成外匯的大波動。這些講話真的能馬上影響經濟嗎﹖

資本流動對外匯的需求早就超越了經常項對外匯的需求。

許多時候﹐經常項已經在下跌﹐可是資本項仍然強勁﹐造成匯率不昇反降﹐日元﹐泰銖都有這種現象﹐今天的美元實際也有。

關於美元得到好處的問題﹐主要是通貨膨脹稅﹐我已經在忽軟忽硬的美元中做了解釋。